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寫在前面：案件最新進展

阿里巴巴在美國的股東集體訴訟爆發至今月半年，當時共有七家律師事務所向阿里發起股東訴訟。目前案件有了一些程序性的進展，于5月1日，美國紐約南區聯邦法官作出裁決，批準合并這些所有訴訟至一個統一的集體訴訟案件，同時批準了原告首席代表及原告律師首席代表；此外，還對案件接下來的重大程序性步驟作出了具體的時間表；根據這個法官令，原告需要在6月底前提交合并訴訟狀，被告需要在7月底提交訴訟答辯（或者動議），原告需要在8月底前對被告的答辯（或者動議）進行回復，而被告的進一步回復需要在9月11日之前完成；案件動議一旦經過裁決后，任何一方都需要在六個月之內完成證據開示工作。按照法院下令的這個時間表，阿里和華爾街”訴棍“之間的戰爭開始進入正式的互博階段。這個訴訟第一戰的結果如何，也就是說阿里能否成功申請要求法院駁回起訴，估計在今年下半年晚些時候會揭曉。

如果對本案有興趣的讀者，不妨接著閱讀筆者于今年2月份在本案剛剛爆發時候發表的以下這篇拙作。

早前拙作正文如下：

截止2月6日，阿里的股價收盤價格為85.68美元，總市值2145.1億美元(總股本22.3億股)，從1月26日的收盤價格為103.99美元算起，短短十天阿里的市值縮水超過400億美元，如果從上市最高股價的120美元計算，阿里市值至今累計縮水近千億美元，而且有數家投行調低了阿里的目標股價。同時，被喻為“華爾街狼”或者“訴棍”的律師開始圍攻阿里，集體訴訟于1月30日正式爆發，“美國集體訴訟”一詞短時間內如同阿里公司一樣在中國似乎家喻戶曉了。然而阿里畢竟是阿里，面對訴訟閃電戰、股價縮水、投行下調目標價格，阿里并沒有打出像以往其他中概公司應對危機打出的常見組合拳，比如；迅速組成獨立調查委員會啟動內部調查或者宣布公司股票回購以增強投資者信心，維護股票價格。反而是馬云不輕不重地在香港拋出一句話：我們可以利用這個機會讓世界更好地了解阿里，了解中國。

訴訟戰火已經在跨洋彼岸被點燃，一邊是華爾街老牌“訴棍”，一邊是秉持獨特管理哲學的阿里馬云，阿里對外宣稱要強烈抗辯，這場訴戰將會如何打？接下來的第一次戰役是什么？雙方爭辯焦點會在哪里？美國是講究案例法的，所以僅憑幾條短短的成文法文字根本無法對訴訟戰作出分析，那些如浩瀚大洋的案例法才是最主要的核心依據。《跨洋大鏖戰》作者卓繼民同您共同探討和關注這個最新案件，依照相關案例法對阿里訴訟戰情做簡單分析：

老牌“訴棍”都打出了哪些子彈？

我們先看看原告是如何指控阿里的。從目前已經公開提交的幾份訴訟來看，原告主要指控包括：

1、阿里招股書中沒有披露去年7月份和工商總局會談之事，隱瞞了白皮書及白皮書中所指出的阿里五大問題；

2、阿里包括馬云等高管在內的一系列對外言論存在誤導，如：馬云多次接受媒體采訪所強調的阿里遵循顧客第一，員工第二，股東第三，阿里不會通過犧牲公司聲譽和顧客利益來增加銷售而迎合股價上漲需求；阿里高管在第三季度業績公告會上對外宣稱的公司業務強勁增長；以及阿里高管在不同場合對外宣稱的公司打假努力、打假責任和打假能力；

3、阿里第四季度業績在收入上比華爾街預期的44.5億美元低，只有42.2億美元；第四季度凈利潤同比下滑28%，以及季度業績公告中提到阿里在移動業務方面面臨挑戰。

第一次會戰如何開打？

目前原告僅僅是提交了訴狀，并不代表成功起訴。如果原告不撤訴，阿里和訴棍之間的第一次大戰應該在起訴是否能夠被駁回，或者說阿里能否成功申請要求法院駁回這個起訴。證券集體訴訟的成功起訴門檻不低，訴狀必須要能同時符合：重大不實陳述(隱瞞)、交易存在、欺詐/知情、信賴、遭受損失及其因果關系這六大要素。通常情況下，這個回合雙方會圍繞以下三個要素進行重點博弈：

1、“白皮書”是否重要？“行政會議”是否要單獨披露？

我們先談談阿里和工商總局的7月份行政會議和所謂的“白皮書”。“白皮書”是1月27日才由工商總局公開的，之前這個白皮書是否存在？這個現在不得而知，工商總局沒有說，阿里高管也說是第一次才聽說的，所以原告目前也無法主張；倒是7月份行政會議目前看來是確實存在的。那么這個會議在阿里上市招股書中需要披露嗎？或者說屬于重大且必須要披露的信息嗎

當然，阿里反擊的第一招，可以申請法院拒絕采納“白皮書”及相關內容，因為工商局后來申明該文檔沒有法律效力，而且這也不是一常規正式的監管當局行文。那法官能否接受這個申請？正如法院對諸如渾水等做空機構的研究報告并不在第一時間予以拒絕一下，如果在起訴是否駁回階段就要求法院不予采納“白皮書”估計難度很大。

那么，什么是重大信息呢？從美國證券判例法來看，只有對理性投資者在投資決定時起實質性影響的信息才符合重要性原則，而且即使屬于重大信息，只有在符合一定的條件下企業才有對外披露的義務，那就是，如果不披露就會導致原先已經披露的信息存在誤導；或者說這個隱瞞的信息如果披露，則會導致理性投資者從實質上改變其對已經公開信息整體角度的判斷(見著名的TSC案件)；請注意，這里強調的是“整體角度的判斷”。

回到阿里的訴訟案來，假設阿里當時在招股書中具體披露了這個行政會議甚至相關內容，能改變投資者在投資時對阿里已經公布信息的“整體判斷”嗎？請注意，這里“整體”這兩個字是重點，這個原告估計很難說明。因為阿里已經在招股書中披露承認其平臺上存在假貨風險，阿里并不能完全杜絕該風險，而且政府可能加強監管所帶來的不確定性不可估計等等一般性風險提示。阿里可以用“預先警示”(bespeakscaution)原則進行抗辯，這些風險在招股書第25至68頁中已經充分披露。

當然，原告可能會指出，阿里在招股書上僅僅是做了一般性的風險提示，并沒有具體事項的披露，所以不充分，阿里需要就7月份行政會議這個具體事項做具體披露。原告還可能會指出，如果上市公司被諸如美國證監會(SEC)或者司法部門(DOJ)這樣的監管機構調查，那么公司必須要對外披露，因為這對投資者來說至關重要。然而，阿里也可以指出，和工商總局的7月份會議在性質上并不等同于SEC或者DOJ的調查，因為后者對公司的調查不是經常發生的，所以如果上市公司被SEC或者DOJ調查，則透露給外部的信息是該公司可能存在以前沒有公開過的重大會計或者法律問題；而阿里和包括工商局在內的監管機構之間的溝通是很常態的、持續的、也是多種方式的(這在招股書風險提示部分也是有披露的)；所以，公司不可能也、沒有義務每次都需要對外公告公司和工商局的這樣頻繁溝通。只要確保阿里已經對外公布的信息在整體上不存在誤導，不能僅僅因為某些信息對某些理性的投資者相關，阿里就有這樣的額外義務。

當然聯邦法官是否能理解、明白阿里和工商總局的這個會議在性質上不同于SEC或DOJ對企業的調查和質詢，這就需要看阿里律師如何向法官闡述和分析清楚了。也就像馬云所說的，如何做到讓世界(當然也包括美國聯邦法官，筆者認為)更好地了解阿里、了解中國。

原告或許會指出，正是由于“白皮書“公開之后，阿里的股價下跌了4%，所以“白皮書”及相關信息應該屬于重大信息；同樣，阿里也可以引用案例法指出，重要性原則涉及到事實認定也涉及到法律判斷，應該是從前瞻性角度而不是從追溯角度來判斷，而不能通過事后的市場反應來倒推某個事項是否符合重要性原則，這種后見之明(hindsight)的指控是不成立的。

關于原告所指控阿里高管的一系列對外言論存在誤導，這個指控力度比較薄弱，基本上屬于泛泛而談。因為首先，原告并沒有說明：(1)阿里高管的這個言論為何不屬實？(2)這些言論和阿里第四季度之間的業績又存在何種關系？(3)這些言論又是如何誤導了投資者？；其次，按照判例法，企業高管對外宣稱公司業務強勁，對未來發表樂觀態度，只要沒有做出具體數據的承諾，且沒有證據表明這個表述是虛假的，則是不會因此而被起訴。所以，原告對阿里在這方面的指控估計很難成功。

而至于第四季度業績數據中的收入不及華爾街預期，利潤同比下滑等等這些方面的指控更是薄弱，因為原告并沒指出這個業績數據和所謂阿里隱瞞7月份會議或者“白皮書“方面有何種具體的邏輯關系，這樣的指控更類似是一種“堆砌和包裝”指控。所謂的第四季度收入預期這個數據并不是阿里原先公布的，而且實際收入和華爾街預期數據的差距也就是5%的水平，從案例法角度看，阿里可以抗辯認為這構不成嚴重偏離(有數個案例表明法官對于8%的數據偏差并不認為是重大，見拙作第88頁)；而且對第四季度利潤同比下滑，阿里已經指出主要是由于員工期權費用造成的，這個和前面的指控所謂“行政會議”或者“白皮書”之間沒邏輯關系，所以估計成功指控比較困難。

2、阿里有必要隱瞞信息嗎？

阿里是否存在欺詐或者對所隱瞞的重大信息知情，這是成功起訴的關鍵，所以也會是交鋒的重點。阿里存在欺詐的動機和機會嗎？上市過程中是否存在高管個人的不當得利？是否有其他情形性證據可以表明阿里可能會欺詐上市？

原告指出阿里以每股68美元IPO，總融資250億美元，并有兩位高管在IPO時候進行了獻售，以及阿里在去年11月份所進行高達80億美元的發債。原告試圖以此來說明阿里存在欺詐的動機。但這樣的指控目前看來強度似乎不夠，因為確保公司成功上市和發債，這是企業管理者為公司利益應盡的勤勉義務，從判例法看，并不能僅僅因此而做出被告欺詐動機的指控；至于兩高管在IPO時候的個人獻售，原告并沒有指出這是異常行為，比如：其獻售比例占IPO總比例是否異常、占其個人所持公司股份比例是否異常等等。

原告并沒有指控阿里對“白皮書”是知情的，而是指控阿里對7月份和工商總局的行政會議是知情的，但這個會議本身是否給阿里帶來額外的披露義務，那就又回到前文所討論的第一個問題了。

原告可能會強調“白皮書”所披露的，為不影響阿里IPO所以行政會議以封閉的形式進行這樣的字眼，而且境內外媒體將此解讀為阿里隱瞞“白皮書”，因此指控阿里對此知情而沒有公開披露。但這僅僅是工商總局單方面的措詞，原告并沒有指出這是阿里公司本身的決策。當然，如果原告可以舉證指出(目前沒有)，這是阿里公司當時的自身決策，阿里自身是在認為此事如果披露會影響IPO而仍然單方面決定要求工商局推遲發布“白皮書”或者其他書面文件(假如有的話)，那么事情的性質就非常不同了。

當然阿里還可以向法官闡述其招股書從25頁到68也大量的風險披露，包括：假貨的存在、被客戶投訴、和被監管部門質詢的現象、內部舞弊的現象、被美國貿易代表列為假貨“惡名市場”等等，用以表明阿里上市的透明度和誠信，阿里沒有任何意圖隱瞞任何重大信息，更沒有必要隱瞞“白皮書”或者“行政會議”這樣阿里自身從技術上判斷并沒有額外披露義務的信息，以此駁斥原告對阿里存在欺詐或者輕率行為的指控。

當然在裁決原告對阿里就此事件存在欺詐或者輕率行為的指控是否充分，只要原告和阿里各自的辯論在強度上旗鼓相當，那么法官一般偏向原告，不會同意駁回起訴的申請。

3. 股價下跌到底是誰的錯？

1月28日和29日股價的下跌和阿里重大不實陳述(隱瞞重大信息)(倘若有)，之間有關系嗎？或者關系多大？這個涉及到損失的因果關系是否存在，也是原告是否能夠成功起訴阿里的關鍵要素之一。阿里可以從從損失的因果關系不成立角度抗辯，比如：股票價格下跌并非是阿里之前的信息披露所導致，而是屬于市場對所謂“白皮書“的媒體各自解讀和種種猜測所導致的。從案例法看，這樣的損失因果關系不能確定。

這里面有個重要的聚焦就是：是否存在修正性的披露(不論是阿里還是其他第三方所作出的)，說明阿里原先的公開信息存在誤導？如果存在，那么，法官可能會認為，這個修正性披露和股價下跌之間存在因果關系；從案例法看，如果企業公告或者有媒體報道企業收到SEC的調查通知，那企業的這個公告或者媒體報道肯定是屬于修正性披露；那么阿里和工商總局的7月份行政會議是否屬于應該披露事項呢？如果是，那么1月27日工商局的“白皮書”公告對阿里以前公開的信息來說就算是修正性披露了。所以問題的焦點又回到：工商總局的行政會議及“白皮書”和阿里及其高管原先的對外披露之間，是否構成前后重大不一致？

當然阿里還可以指出股價下跌是由于公司第四季度業績公告所導致。這個在目前起訴是否可以駁回階段并不重要，這個認定可以在和解談判過程中雙方博弈，也可以在將來訴訟庭審階段(如果訴戰會打到那一步的話)來認定。

第一戰鹿死誰手？是戰是和，命運誰主？

訴訟是否駁回的裁決除了取決于原被告雙方的辯論強弱之外，還會受法官個人判斷的影響，而且每個案例具體情況不同，所以結果都難以預計。倘若阿里申請駁回起訴被法官拒絕了，或者核心指控部分的駁回申請被拒絕了，除了和解談判可隨時隨刻進行外，接下來的關鍵法律程序就是證據開示了，就是原告可以申請要求阿里或者其他第三方提供和案件有關的信息。對原告來說，跨洋取證并非容易，比如：工商總局有這個義務配合取證嗎？對阿里來說，不排除會被要求提供相關期間的內部會議記錄、高管電子郵件等等。所以這是一個對雙方來說，都是繁雜、耗時、費力的痛苦過程。

美國證券集體訴訟大多是庭外和解，從1995年以來進入庭審由陪審團裁決的只有14起。和解拿錢，盡快地和解、拿盡可能多的錢、盡快地尋找下一個被告，這是“訴棍”商業模式的終極目標。據報道，剛剛提交訴訟的原告律師已經放出話來，如果阿里現在要和解，他們很樂意。戰還沒開打就談和，這不符合阿里的哲學，何況阿里已經放出話來將進行激烈抗辯。但由于和解是集體訴訟很常見的結局之一，且打且和談的情況是很正常的，阿里現在不和解不代表將來不和解，這主要取決于訴訟戰的發展過程，尤其是阿里要全力打好第一戰：爭取成功駁回起訴。如果阿里在第一戰失利，也無法和解的話，那么訴訟雙方的命運將會由法官和陪審團來決定。

需要注意的是在第一戰中，法官在裁決訴訟是否應該駁回的時候往往是更偏向原告的，因為一旦被駁回起訴，原告可能就會永遠失去法律救濟的機會，所以通常情況下，即使駁回原告起訴，也會允許原告在限定時間內修改訴訟狀再次起訴。當然如果地區法院最終裁決是駁回起訴，原告仍然可以向聯邦巡回法院進行上訴，直至聯邦最高法院；不過從已有案例來看，上訴后被維持原判的比較常見。所以，如果阿里可以在關鍵性的第一戰中取勝，成功申請駁回起訴，那么基本上是決勝了整個戰役。

過程值得期待

中國至今有近一百家中概公司在美遭遇集體訴訟，其中有四十多起已經和解或裁決，披露的累計各種賠償金額超過二十億美元；超過三十起訴訟被駁回，其余的尚未結案。所以集體訴訟對中概公司來說并不是新的挑戰。2003年12月上市的中國人壽(年度最大IPO案)，由于被指控沒有及時披露國家審計署對前身公司的審計，在上市后兩個月就遭遇集體訴訟，最后法院裁決駁回起訴。這次應戰的是阿里，這家2014年也是科技史上最大的IPO公司，在上市不到半年之內遭遇此訴，對阿里來說可謂是一場閃電之戰，自然引大洋兩岸關注。馬云說通過集體訴訟可以讓世界更好地了解阿里、了解中國；同樣，阿里之訴也會讓更多人關注和了解這個充滿智慧、精彩推理、過程透明的博弈。戰斗的槍聲已經響起，雙方律師團正緊鑼密鼓地查詢案例、研討策略，假設沒有主動撤訴，一場跨洋的戰役即將展開，不論結局如何，這個過程本身就很值得期待。（文/卓繼民）